研报正文

一、镍行情回顾

截至9月23日沪镍主力合约2210收盘价为192570元/吨，较6月底上涨13.8%。三季度镍价超跌反弹之后经历一个月横盘走势，在9月初突破震荡平台短线大幅上行。

6月-7月份国内不锈钢企业因亏损问题大幅减产，同时中间品进口量大增，镍自身中长期基本面偏弱，在美联储大幅加息的宏观压力下，镍价开始了长达一个月的连续下跌行情。

7月下旬镍价超跌反弹，但在18万左右遇到了强压力位，难以突破上行，8月-9月镍持续窄幅震荡。9月初经过不锈钢企业连续三个月的减产之后，不锈钢现货市场出现供给偏紧，部分规格短缺的情况，不锈钢社会库存跌至近两年低位。

而新能源车电池需求高速增长，并正反馈至原材料环节， *** 镍价格上行。镍短期基本面明显好转，叠加镍全球库存低位，资金顺势拉涨。

二、镍基本面分析

（一）镍矿进口与库存

今年菲律宾雨季持续时间较长，对镍矿进口产生较大影响。5月份之后随着菲律宾雨季结束，发货量环比上行，不过6月份之后国内需求预期大幅转弱，镍矿价格一路下行，矿山出货积极性下降，叠加国内钢厂、铁厂均处于不同的停减产状态中，市场供需两弱，镍矿进口量不及往年同期。

当前国内镍矿库存处于近几年偏低位置，略高于去年同期。四季度菲律宾再度进入雨季，镍矿进口量难有增量，而9月不锈钢排产量上行，国内镍铁需求转好，镍铁企业开工率略有上行，镍矿需求较前期转好，预计后期国内镍矿库存持续低位。

（二）电解镍供给情况分析

自今年3月份LME镍逼仓之后，LME现货较期货一直维持贴水的状态，到9月23日现货贴水盘面113.5美元/吨，贴水幅度处在今年高位。内盘方面现货在LME逼仓之后持续高升水状态，8月份开始现货升水大幅下行，到9月23日现货升水主力合约3330元/吨。

近年来由于镍板需求被NPI及FENI替代明显，叠加电镍生产利润阶段性不佳，国内电镍生产状态较不稳定，产能利用率波动明显。

而2021年开始国内部分电镍生产企业则完全停产电镍，专注生产 *** 镍。但随着印尼镍生铁项目不断推进，高镍生铁深度贴水电解镍，电解镍在不锈钢流域经济性降低。

2022年中间品MHP、高冰镍进口量大增，对镍豆需求替代明显。且纯镍溶解 *** 镍持续亏损， *** 镍利润不及纯镍，国内冶炼企业有 *** 镍转回生产电解镍，4月份开始国内电解镍产量持续上行，7月电解镍产量为1.6万吨，同比增加29.7%，8月份为1.55万吨同比增加5.35%，环比略有回落。

近期 *** 镍价格上行，从当前新能源车产量变化来看，四季度 *** 镍需求仍然旺盛。但纯镍溶解 *** 镍不具有经济性，企业生产电解镍收益更高，预计四季度电解镍产量或持稳三季度。

自2022年2月份起电解镍进口盈利窗口持续关闭，LME镍逼仓之后，电解镍进口巨幅亏损。到5月中之后，电解镍进口盈利窗口打开，但精炼镍进口量仍然维持在低位。

前期主要是国内现货持续高升水期货，贸易商担心进口量大增会使得现货升水 *** ，叠加国内需求持续低迷，贸易商在进口方面保持谨慎。

三季度7月国内进口量为11701吨，同比下降48%。到8月份国内现货升水大幅收窄，同时进口盈利窗口持续打开，电解镍进口量环比略有上行，但同比下跌59.36%。

2021年受益于新能源需求快速增长， *** 镍需求猛增，中间品新增产能尚未释放，国内企业大量采用镍豆溶解 *** 镍，镍豆进口量大增。

2022年3月份之后镍豆溶解 *** 镍持续亏损，镍豆进口量大幅下降，这也是今年电解镍进口量同比下滑的重要原因。

印尼镍生铁项目进展比较顺利，镍生铁产量持续增加。国内高镍生铁持续深度贴水电解镍，到9月23日电解镍-高镍生铁价差达到了629元/镍点。

8月中国+印尼镍生铁产量达到了12.76金属吨，较去年同期增加了11.05%。7月内镍铁价格阶段式大幅下行，国内镍铁冶炼厂因高成本压力选择停减产，镍铁产量较6月份下跌6000金属吨，8月镍铁产量继续下行。

在镍铁进口方面，7月进口量37.84万实物吨，较去年同期增加34.6%，环比6月份下行，主要是因为印尼强降雨天气及部分镍铁发运港口拥挤，多条船舶滞留在装货港口。

随着天气好转，前期延误的船只纷纷在8月上旬集中发运。8月镍铁进口量为62.54万吨，同比增加78.94%。

四季度国内镍铁企业仍然有成本压力，而印尼镍铁企业利润尚存，整体看镍铁产量与三季度相比持稳或略增。

（四）中间品进口量

7月份中国进口湿法中间品8.98万吨，折算金属量1.47万吨，同比增89%，8月份进口量为9.32万吨，折算金属量1.48万吨，同比增加84.26%。

7月份中国进口镍硫（高冰镍为主）1.27万吨，8月份镍硫进口量大增至2.21万吨。中间品产能仍然处于高速释放的过程中，另外四季度国内亦有新增产能投产。

（五）不锈钢需求分析

三季度不锈钢终端需求不振，在库存累积加之成本压力下，钢厂减产明显，7月份不锈钢产量为251.55万吨，同比下降11.49%，8月份产量为238.52万吨，同比下降14.83%。

而在不锈钢库存方面，截至9月23日无锡、佛山两地不锈钢总库存为52.71万吨。6、7、8三个月不锈钢企业通过持续减产去库存，当前库存水平已低于前两年同期。但需求端仍然非常低迷，9月份不锈钢企业排产量上行，不锈钢库存或货再度累积。

（六）电池需求分析

7月份 *** 镍产量为2.88万金属吨，同比增加23.68%，8月产量为3.61万金属吨，同比增加28.15%。下游三元前驱体产量增速高于 *** 镍， *** 镍库存处于持续消耗中， *** 镍价格上行。在价差方面，镍豆溶解 *** 镍持续亏损，企业对镍豆需求低迷。

（七）终端需求分析

终端消费方面，8月份地产累计同比数据继续大幅下滑，地产需求极度低迷，虽然各城市推出的一系列房地产 *** 政策，但受制于民营房地产企业 *** 以及疫情对居民收入影响等问题，房地产需求短期难以得到修复。

8月基建投资累计同比为8.3%，2022年基建投资增速持续上行，后期2023年专项债有可能提前在11月份下发，预计四季度基建投资增速维持高位。

在新能源车方面，三季度7、8月份产量均高速增长，同比增幅超过110%，从车企订单情况以及终端客户提车等待时间来看，四季度新能源车产量有望保持高增长状态。

（八）电解镍库存

截至9月23日，LME镍库存为5.26万吨，上期所库存3120吨。LME库存处在历史低位，且持续去库，上期所库存则始终在低位徘徊，库存流动性紧缺问题仍存。

截至9月23日电解镍社会库存5843吨，社会库存低位，其中镍豆库存只剩250吨。

七、后市观点及操作建议

镍基本面在四季度相对复杂，不确定性较高。镍矿供给方面，随着菲律宾雨季来临，镍矿进口难有增量，而国内镍生铁企业的生产会因为成本问题继续受到干扰，矿端整体供需两弱，库存低位。

镍铁供给方面，印尼仍然是镍铁增量的主要来源，国内镍铁产量或维持低位。在电解镍方面，三季度电解镍产量环比大幅度上行，四季度或持稳三季度。

需求端，不锈钢产量经过6、7、8三个月减产之后，库存压力大大减弱，利润短期得到修复，钢厂排产量上行。但房地产需求极端低迷的情况下，钢厂利润的可持续性存疑，在产量上行之后，不锈钢价格或再度承压。

新能源领域，中间品产能高速释放，进口量大幅增加，但今年中间品产量难以完全满足 *** 镍的需求，企业对纯镍仍然有需求。从当前订单情况来看，四季度新能源车产量仍然有可能保持高速增长的趋势， *** 镍需求旺盛。

目前纯镍库存低位，且盘面持续贴水现货，这有利于新能源企业买入套保，锁定订单利润。所以四季度新能源需求或成为镍价的重要支撑点。

不锈钢需求在国内房地产政策、疫情管控政策没有重大变化的情况下难有起色。四季度镍价走势与不锈钢价格走势可能逐步分化，镍价因为新能源需求得到支撑，但不锈钢价格可能偏弱。

操作建议：多镍空不锈钢。

风险点：欧洲能源危机冲击新能源车需求、会议的重大政策变化。

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